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场内外价格偏离 转债分级B“受伤”分级A价值提升

2017-05-15 08:52:47 来源:中国证券报
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上周内地市场股债双杀,港股一枝独秀。5月以后A股与全球股市的相关性减弱,外部市场的良好更加突出A股的萎靡。A股沪深两市表现分化,中小创疲软态势不改。上周上证综指、深证成指、中小板和创业板指数分别下跌0.63%、2.81%、1.39%和2.40%。在此背景下,分级B在杠杆的作用下免不了大幅下挫,而分级A则在债性走弱的背景下逆势小幅走强。

场内外套利机制失效

上周护盘行业逆势上涨,银行、保险以及港股分级母基金净值涨幅居前。股指连连下挫,前期热门主题行业下挫幅度巨大,如军工指数跌幅超过6%,环保、“一带一路”以及钢铁板块跌幅均大幅超过股指表现。而银行和保险行业爆发,中证保险主题指数以及中证银行指数分别大涨7.02%和4.00%。

随着市场波动加大,分级基金本身脆弱的流动性风险充分暴露,多数分级基金场内价格与场外价格产生偏离。具体来看,截至5月12日共有48只分级基金母基金整体折溢价的绝对值超过1%,数量占分级总数的三分之一,以上产品的日均成交量多数没有超过10万份。这在一定程度上反映了市场对分级市场流动性的悲观,套利资金的参与程度经历大幅下滑。套利机会方面,流动性不足以及市场潜在波动较大,提高了参与分级套利的风险,所以即使套利空间很大,但成交较小的品种仍不建议投资者参与。相对而言,全市场仅一只分级基金套利相对可靠——中融中证煤炭整体折价1.25%,其子份额在场内成交活跃,相应分级A和分级B的日均成交量分别为3,335.44万份和2,191.80万份。

分级B折价扩大

上周股票分级B价格平均下跌5.33%,平均折溢价率为-5.42%,折价程度在新规实施后的第二周再次扩大。在涨幅较大的产品中,银行分级和保险分级的杠杆份额表现抢眼,平均分别大涨9.88%和11.76%。银行分级在场内标的相对丰富,共有6只银行B,其中鹏华中证银行B和华安中证银行B规模较大。而纯跟踪保险板块的分级B相对稀缺,全市场仅方正富邦中证保险B一只,其在场内的规模约8000万份,在全市场分级B中排64位。即使上述品种经历较大涨幅,但其价格水平仍较为低迷,平均折价2.72%。

从杠杆水平上来看,弱势下股指走低、杠杆上升的反向效应还在延续。截至上周股票型分级B平均价格杠杆为2.63倍,这种杠杆提升的情况投资者同样需要警惕。债券分级B方面,同具备股性和债性的可转债分级B在“股债双杀”下最受伤,产品价格跌幅不亚于权益型的分级B。东吴中证可转换债券B、招商可转债B和银华中证转债B的周度涨跌幅分别-9.29%、-20.67%和-24.03%,回落速度十分惊人。

避险情绪提升分级A价值

全市场分级A平均价格上行0.66%,平均溢价2.94%,价格水平得到一定提升。同期中证全债下跌0.51%、中证10+债指数下行0.78%,显示上周分级A与债市走势显著相反,相差幅度超过了1%使得未来分级A的相对普通债券的价值减弱。我们认为分级A的逆势上涨主要受到市场萎靡下的避险情绪影响,这类情况同样在以往的股灾中得到体现。

从不同利差的角度,低利差分级A的涨幅要大于高利差分级A,其中利差最高的5%的品种平均收跌。这反映了市场对部分分级A高估情形的担忧,低利差品种的博弈期权下跌的属性反而在股指下挫中得到体现。截至5月12日,全市场永续分级A平均隐含收益率为4.80%,高于10年期国债收益率(3.65%)115个基点,利差持续下降。未来投资方面,在金融市场去杠杆延续的背景下,分级A中的债性价值难言乐观,且流动性限制之下又使得近期分级A的性价比并没有提升,我们认为未来分级A仍是震荡走势。

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