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偏股混基冠军刘彦春:不博弈不追风 选择一门好"生意"

2018-01-04 09:04:11 作者:吴晓婧 来源:上海证券报
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在景顺长城的办公室里,记者与刘彦春畅聊两个多小时。这位一头“扎进”证券行业,一干就是15年的基金经理笑言:“至今仍然热爱这个行业。”

谈及对资本市场的认识、产业的变迁以及这些年的得失,刘彦春娓娓道来。言谈间,能够感受到他的淡定和从容。

或许,内心越笃定,选择就越简单。

在其看来,投资的法门,就是用足够的耐心陪伴优秀企业共同成长。历史上高回报的公司普遍具有远超平均的投入资本回报水平,而要实现这一点,产品的创新、领先的经营模式、卓越的企业家精神不可或缺。

他表示,对于真正优秀的公司,在估值上往往会容忍比较大的波动。优秀的公司,往往会带来非常惊人的回报。而面对各种奇怪的主题、永远搞不懂的技术,去追逐市场风口,往往是亏损的来源。

在刘彦春看来,2017年,是市场重新变得有效率,资金博弈中小市值、劣币驱逐良币局面彻底改变。

这一年,遵循价值投资者终于得到了市场的嘉奖。据悉,刘彦春管理的景顺长城新兴成长和景顺长城鼎益,在2017年分别取得了56.28%和55.52%的涨幅。如果单独将沪港深基金进行排名,那么这两只基金分别位列偏股混合型基金的第一、第二名。

“荣耀留在过去,未来更加可期”。新的一年会如何筹谋,投资的“赛道”又会如何选择,刘彦春有着系统而深入的思考。

市场会继续向基本面投资回归

经历了2017年明显的分化行情,部分投资者开始寄望2018年市场的风格切换,甚至有券商分析师以鲜明的观点提出战略性看好创业板指。

而在刘彦春看来,市场回归基本面的趋势不会改变。他认为,监管制度的调整以及海外资金流入,都对市场估值体系产生了深刻的影响,而目前的流动性环境也不支持过高的风险偏好。

“要想从市场中获利,还是要老老实实地做基本面研究。”他解释说,2017年市场风格变化和监管制度调整关系很大。IPO平稳放行、定增制度改变、减持新规出台等,小市值公司融资功能被弱化,彻底改变了过去疯炒小市值公司的局面。此外,我国的资本市场正在跟全球接轨,海外资金进入中国选择的正是最能代表中国竞争力的公司,对市场整体的投资风格也带来较大影响。若目前制度环境不发生大的改变,在这个游戏规则下是有利于基本面投资的。

不过,市场风格总是在变化,刘彦春表示,每次都跟上热点是非常困难的事。他同时强调,价值投资并不等于买白马蓝筹,这类公司如果估值过高同样也应该卖出。

值得注意的是,很多人往往将“成长”与“价值”对立起来,刘彦春认为,这是认知的误区,成长本身也是价值的一部分,而上市公司市值的大小和成长性并没有必然的联系。在其看来,不考虑投入和投入来源的成长预测多数不切实际,而通过外部融资、并购重组去实现的成长,往往缺乏持续性。

回过头来看,2017年的投资脉络十分清晰,资金追捧中国版“漂亮50”,“以龙为首”的策略优势凸显。但刘彦春强调,在做公司研究时,会按照统一的标准看待每一家公司,中小市值公司如果估值合理也会进入其投资视野。

刘彦春表示:“对于所谓的漂亮50,我们的原则是基于投入资本产出、成长性、估值综合评估其投资价值。不能机械性买入所谓的漂亮50,对于偏离价值过多的公司也要坚决卖出。”

进入2017年11月份,A股市场出现了一轮较为显著的调整,刘彦春显得很淡定,并利用市场的调整进行了投资组合的优化。

他坦言,自2008年做基金经理,经历了多轮牛熊转换,如今,无论是对于市场的诱惑还是阶段性的调整,“抵抗力”都增强了不少。在其看来,市场一旦出现调整,那么股票“打折”就是最大的利好,如果之前比较贵的时候都看好,那么“打折”的时候应该更加看好。

用正确的产业逻辑去研究公司

15年的投研积累,刘彦春对于投资有了更为全面、更为深入的思考,也逐步搭建起了一套清晰的投研框架。

近两个小时的采访,他多次说到常识和逻辑的重要性,记者也明显感受到他的独立思考。刘彦春笑言:“做投资是一个积累的过程,曾经也犯过很多错误。但随着积累越多,犯错概率就越小。”

在其看来,投资最终反映的是研究的积累,关键是要把公司看清楚,利用市场无效阶段择机买入,从无效到有效就是获利的过程。

具体到选股上,刘彦春称,选股时要考虑投入产出和成长潜力两方面的指标。他认为,高投入资本产出意味着在行业内具备竞争优势,以及良好的内生性增长能力。只有高投入资本产出、高成长的公司,才可以为股东持续创造价值。

事实上,历史上高回报的公司普遍具有远超平均的投入资本回报水平,而要实现这一点,产品的创新、领先的经营模式、卓越的企业家精神不可或缺。

他说:“我们始终致力于寻找这样的优秀公司,愿意伴随这类公司共同成长。”

具体操作上,刘彦春表示,更愿意布局竞争格局清晰的行业,选择有较强内生增长动力的公司,公司的治理结构、定价能力、报表质量等方面,在投资前都需要反复考量。选股上则主要比较ROE、ROIC等财务指标,关注盈利质量和投入资本产出变化趋势,并偏好通过市场化竞争形成竞争壁垒的公司。

股谚云:“会买的是徒弟,会卖的才是师傅。”谈及自己对于股票的卖出标准,刘彦春表示,竞争格局是其考虑比较多的因素,当公司竞争壁垒被突破,行业竞争格局恶化,会考虑卖出甚至清仓。此外,如果持仓的个股估值过高,也会考虑减持甚至清仓。不过,刘彦春也强调,对于发展空间广阔、成长路径清晰的个股,在估值上,他会给予更高的容忍度。

事实上,今年不少价值蓝筹股实现了“戴维斯双击”,虽然不少投资者选到了优质的公司,但因为不断地进行交易,并没有获取较高的收益。

而从刘彦春的基金持仓来看,多数个股的持仓期限都在几个季度以上。他强调,在构建组合时,会更加强调公司质地、行业空间、经营策略等,对于真正优秀的公司,在估值上往往会容忍比较大的波动。

他举例说,如果一家公司处于一个很大的行业,且竞争格局相对分散,而这个公司在行业内又具有独有的竞争优势,具有很强的再投资能力和再投资效率,那么这个公司很可能可以持续快速增长,能够长到很大。一旦找到这样的公司,就需要对其估值有容忍度,陪伴它成长。

事实上,有时候就是因为缺乏足够的耐心,往往会错过这样有望成为巨头的公司,而这样的公司,确实是能够给股东带来惊人的回报。

长期看好消费升级与科技创新

作为景顺长城基金的研究总监,刘彦春还需要带领各行业研究员做精细化的研究,系统性思考行业问题,剖析行业格局,熟悉上下游等产业链等,这也使得刘彦春的视野更全面。

展望未来,刘彦春对于后市相对乐观。在其看来,中国的经济表现出了足够的韧性,消费服务、科技创新依然是其最关注的投资领域。

具体而言,刘彦春认为,2018年的基建投资和房地产投资增速都会放缓,经济增速面临一定的压力,但因为供给侧改革,工业品不会出现通缩的情况,因此,企业盈利应该不会差。利率方面,目前处于顶部区间,但拐点不好把握。在目前流动性收紧的大环境下,对于投资标的的选择需要谨慎。

刘彦春认为,虽然流动性收紧会对所有资产的估值造成压力,但也有好的一面,就是加速行业的优胜劣汰,正本清源让好公司重新得到发展的机遇。所以对于后市并不悲观,重点是寻找到好的公司,陪伴其一起成长。

如果将眼光放长远,刘彦春认为,我国的经济发展潜力仍然巨大,有着远超其他国家的大学毕业生资源、雄厚的资本积累、完备的工业体系、巨大的本土市场。事实上,我国已经在众多行业中领先全球,越来越多的优秀公司开始在高附加值领域开拓国际市场。同时,移动互联网的普及对我国经营效率的提升会格外显著,会进一步降低交易成本,优化资源配置,提高经济的潜在增长率。

就“赛道”选择而言,消费服务、科技创新依然是刘彦春最关注的投资领域,这也明显反映在了其持仓上。刘彦春认为,消费升级是未来最为明确的趋势,科技创新虽然是一大投资方向,但比较遗憾的是,很多优秀的科技创新公司选择了在海外上市。

对于消费服务而言,刘彦春相对看好白酒、轻工、农业养殖、家电等方面的投资机会。他认为,一些消费服务公司的客户的黏性较好,企业的定价能力也较强,而且商业模式清晰,财务报表透明,能够相对容易的进行持续跟踪。一旦看清楚一个公司的价值后,能够陪伴其成长,从而获取较为丰厚的投资收益。

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