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嘉实刘天君:找一只让自己睡得着觉的股票

2013-03-27 07:44:06 作者:曹乘瑜 余喆 来源:中国证券报

多年以前,当众多基金经理面对这家家电上市公司转身离去时,刘天君决定要“多呆一会儿”,这一呆就是七个春秋。七年间,他服务过三只基金的持有人,为他们获取了近三倍的超额收益,也为自己捧回了五座金牛奖杯,他也从刚当基金经理的青涩小伙,变成了嘉实股票投资总监。

七年过去,这家家电企业仍然是刘天君旗下两只基金的主要重仓股,他成了全行业持有该公司最久的基金经理。而这家公司之后的表现,几乎成了他投资白马股的象征。可是,刘天君语出惊人:“它并不是我定义里最好的股票,只能算是次优的。它不是组合里利润最丰厚的。”

不过,他又说,“这只股票让我睡得着觉。”他觉得,这样的白马股虽然不怎么“性感”,但可以作为组合里的“主食”。尤其当研究比别人深入,可以找到其他投资者没有发觉的预期差时,白马股仍然可以赚到大钱。“实践证明,它几乎没有在任何一个年份跑输过。”

七年里的二十次会面

2006年研究这家家电企业那会儿,刘天君刚刚上任基金经理。许多比他资历更老的基金经理对这家公司不屑一顾,因为它显得“有点土”。该企业掌门人拒绝当时时髦的大卖场模式,坚持看起来并不符合社会化分工的经销商模式。对基金经理来说,这就像是“拿着土枪PK洋炮”,并不符合一个完美的成长股特征。

刘天君也没有觉得这家家电企业很特别。“这并不是我的定义里最好的股票,只能算是次优。”但是,为什么看起来没有希望赢的营销模式,该公司管理层要这么坚持?他还是决定要多看看。这和他的性格有关——“我不是个唯一论者,很多公司跟我讲过天花乱坠的故事,我也不一定信,但我并不会一开始就否定它。”他一遍遍地去看行业中其他公司的商业模式,又去反观这家企业。“一年内,我们研究员和基金经理至少去了十次。”他发现,这个家电企业当时已经具备了行业大佬的地位,产品质量高。更关键的是,经销商的模式并不算坏。“这家公司让自己形成了孤岛,就像乔布斯的苹果,反倒过滤掉很多风起云涌的新模式冲击。而它的内部循环又不是死水一潭。”与此同时,大卖场会拼命压榨电器商,将账期拉得很长,在退换货等方面要求苛刻,而电器商由于竞争力不够强,不敢和苏宁、国美顶撞。

随后的七年里,他在持有过程中仍然不断地调研,与管理层面对面的沟通至少有二十次。随着了解的深入,他进一步坚定了自己的想法。“这家上市公司经销商的淘汰率、更换率很低。一直到目前为止,他们把与经销商的利益体系维护得比较好,高管的个人能力,组织架构的管控是超一流的。他们走的是别人没走过的路,赚的是很不容易赚到的钱。”刘天君说。

就这样,一个次优选择,长期留在了刘天君的重仓股名单上,也成了他个人投资哲学的代表。回看嘉实成长和嘉实优质的季度重仓股持仓,这家上市公司绝大多数时间停留在里面。倘若简单地去看它的股价,多年持有似乎是个并不出彩的选择。2008年至今,股价并不是直线向上,中间也经历了反复,直到去年最后一两个月才创出历史新高。而刘天君投资的其他股票如云南白药、东阿阿胶都属于标准的成长型企业,业务和结构很清晰,股价不停创新高。

但是刘天君并不担心。由于对所调研的公司的动态非常了解,刘天君总能先市场一步感受到企业的变化,几乎能与公司同察冷暖。2011年年底,刘天君察觉到,这家企业正在面临出口竞争格局上的大变化。当时,该公司的主要竞争对手收缩战线,意味着它不再需要低毛利地卖产品。而国外对中国产品的需求几乎是刚性的,由此可以推算,公司的利润将巨幅增加。当时几乎没有人觉察到这一变化。季报显示,2011年四季度起,嘉实优质和嘉实成长收益对该上市公司逐渐增仓,其中成长收益将这一股票占基金总资产的持股比例从5.51%提升到2012年四季报时的8%。Wind数据显示,自2011年底以来,该公司股价持续上涨近50%。

一只不那么“性感”的股票就这样成了刘天君的传奇,这只股票就是格力电器。他坦承自己并不痴迷那些高估值高增长的成长股,虽然“性感诱人”,但是在他看来如同红烧肉,不能当主食,多食伤身。相反,一些白马股则如粗茶淡饭,它们流动性好,价格低,也有预期差的空间,因此他能容忍稍微不理想的瑕疵存在。

“应当允许企业不那么优秀,并不追求一开始就有多大把握,既然公司各项基本情况,治理结构、经营态势、行业格局都符合投资的想象和要求,如果能够发现其中的预期差,将是一件锦上添花的事情。”刘天君说。在他看来,一只股票不可能年年都表现很优秀,优秀的基金经理要及时在小年时降低持股比例,大年时则加大比例,这样才能拉开距离。

在众多机构云集的白马股上,想要找到预期差并不是易事。预期差不同,对一只股票信心不同,下的注也会不一样,正所谓“差之毫厘,谬以千里”。刘天君觉得,在调研时应该放低身段,“多接地气”。

“你不能拿个电脑,坐在星巴克里把报表算得溜熟就是最好的研究员。”他说。研究周期股出身的他在做研究员时,就和很多钢厂的厂长、车间主任成为了好朋友,甚至可以切磋很多技术细节,也因此发现了很多财务报表上看不出来的深层次差异。即使到现在,已经做了投资总监的他,在遇上自己兴奋的股票时,也仍然保留着“接地气”的调查方式。“除了去上市公司实地调研,我有时会去采集一些公司发展或者是经营的新闻报道,观察非公告的信息,包括用户论坛等非传统证券研究的资料。”他说。

就像刘天君去年买入的一只汽车股。为了弄清楚这家企业好在哪里,他会到它的用户论坛上查看粉丝的情况。他发现,这家车企的粉丝就跟苹果的果粉一样非常坚定,这让他对这家企业的可靠性有了新的认识。在之后的研究中,刘天君发现这家企业的经营态势、利润增速和新产品等各方面很符合他对一个传统行业龙头的定位,管理层进取心很强,注意经营质量,稳中求进,对经营的边界也非常清晰,这几乎是又一个格力的翻版,“这种公司我是非常感兴趣的。”

他买什么股我们不关心

刘天君的能力,机构投资者也非常认可。“我们有着很好的沟通,天君和我们的研究员经常在一起,透明度非常好。说实话,他买什么股票,我们并不关心也不需要知道,只需要了解他的方法论。”一位保险资产管理公司的基金部投资经理如是说。他透露,从基金泰和,到目前的嘉实成长收益,刘天君的基金一直是他们的核心投资品种。

方法论源自认识论。在担任基金经理之后,刘天君逐渐将自己的投资策略定位在低估值高增长的成长股上,也就是所谓的GARP策略(Growth at a Reasonable Price)。当然他也不完全拘泥于此,考虑到A股的交易习惯,他仍然在他的股票组合里保留着一些高估值的成长股。2012年,嘉实成长收益的四季报里出现了部分静态市盈率较高的成长股。刘天君表示,估值的阶段性高企不一定合理,但符合A股市场长久以来的偏好——对高增长的股票给予高估值。因此短期而言,这些股票的确定性也较高,自己会对这些资产有限度地配置。“这部分资产会有一定比例的配置,它不会是我最睡得着觉的资产,但有可能是带来最丰厚利润的资产。不过我会控制比例。”

看得出来,这是一个量力而行又顺势而为的人。投资比例仅仅是他表现的一点,在行业配置上也是如此。他明确地表示,行业上他会首选一些容易赢利的“顺风”行业,但是并不排斥当下“逆风”的行业。“我是个接纳度比较高的人,心态比较平和,在我这里没有绝对论。”刘天君说。正是这样的心态,在调研中,让他可以跳出自己个人经验范围。

“其实整个嘉实都注重成长,但内部的方法论很多,天君的方法是灵活的成长,”上述险资经理告诉记者,“他的脑子比较灵活,会突破框架去思考,会去承认市场,敬畏市场,适应市场,投资理念上能有微调。他的行业均衡非常适合我们,这样在市场波动时出现行业偏离时,单位风险下的收益并不会有偏差。”

刘天君从来没把自己当作股神。已经做了投资总监的他,毫无顾忌地承认,自己直到现在也经常有特别崩溃和困惑的时候,也仍然会有情绪波动,阶段性地会有追逐市场的冲动。但是他有个习惯,经常梳理投资心态。

“李安不是有说电影之神嘛,我觉得有一个股市之神或者证券之神,它老在逗你玩,你越着急上火,恨不得一天赚几倍,市场就可能让你栽个大跟头。永远不要藐视市场。追来追去,还不如静下心来做自己擅长的事,把自己最擅长的东西梳理一遍。”刘天君说,“冷静下来,都不会太差。”

他敬畏市场,也敬畏人性。比如投资者的短期行为,在他这里得到的理解多于抱怨。“如果是一个小波动,他赎了又买回来。没必要去抱怨客户。”他认为,客户申赎是一个阶段性的行为,但是在大势上对基金的选择是不会错的。在投资不够顺畅的时候,他会主动调节与客户的关系。

2007年11月1日,一个叫“嘉实持有人”的投资者为基金泰和写了一篇文章。刘天君看到后认真地写了一段500字的回复,坦诚地谈了谈自己对调仓的理解,一些失误和教训,以及自己的一些解决策略。他甚至诚挚地邀请博主来与自己当面交流。2009年,他的两只基金跑输市场,嘉实优质基金的规模从50多亿降到最低30多亿,然而随着业绩的回升,三年后基金规模变成90多亿,逆市增长了近两倍。

我不是挣钱狂

对于许多公募基金经理来说,都盼望着战胜市场,主题、黑马都是追求赚钱机会,焦灼、兴奋都令人殚精竭虑,可能的丰润回报持续点燃着他们的斗志。刘天君参与其中,却不想做“斗士”。“我不是挣钱狂”,他表示,自己愿意做一个拿着网在河里捞鱼的渔夫。不论是对自己、对别人、对眼前的机会,他都不愿“涸泽而渔”。

“我就在这个河里走,可能今天没走到鱼多的那个水域,可能是季节或时点没到,但总能捞到鱼。”他希望,自己的投资组合中的60%-70%能让自己睡得着觉,这也是他不会竭尽全力投资高估值成长股的原因。

“我不是看到10个机会都要吃到的那种人。我会选一两个最好的机会去做。”刘天君表示,自己追求在心态上比较愉悦的投资状态,希望投资能做到让大多数持有人基本满意,对公司的利益也有所帮助。“不是我不上进,而是没有必要把投资做成耗尽心力的感觉,我希望给持有人带来持续的回报,源源不断的。”

对于自己所经历的失败,他把它们视做充电的机会。他坦然的承认了自己在一些股票上的失误,以及在2009年市场判断上的失误。他认为,当积累的东西释放得差不多的时候,就需要一次挫折,这是一种充电,只有阶段性的充电,才能实现人生的突破。

正所谓有容乃大,无欲则刚。这位基金经理的从容平和,不是来源于他对市场弊端的麻木,恰恰来自于他对市场的理解和接纳。这让他既不沉溺,也不挣扎于市场中。

2012年3月,在刘天君进入嘉实即将满十年的时刻,那位名为“嘉实持有人”的投资者又写了一封信:“我一直在关注曾经给我带来丰厚回报的基金经理。包括天君。我依然还持有着相当数量的嘉实泰和与嘉实丰和,是为了纪念那段曾经改变许多人一生的辉煌时代。刘天君后来管理的开基,我也时常去看看他写的季报和组合情况。熊市这么多年了,我们投资者在成熟,基金经理也在成长。刘天君应该比06年时能力要强大很多。我希望刘天君一直在公募基金做下去,这将是我们普通投资者的福音。”

清醒的人,历久弥坚。

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