对话私募大佬但斌：A股出现"全面牛"，需要等待5G科技浪潮的到来

（原标题：对话私募大佬但斌：A股出现"全面牛"，需要等待5G科技浪潮的到来）

随着中 美贸易 摩擦迎来“曙光”，A股市场投资者做多热情再次被唤醒。那么2020年以及未来A股市场将如何演绎？本周《红周刊》独 家对话东方港湾董事长但斌，但斌认为， 2018年末极度悲观的预期，在2019年演化成估值的恢复和上涨，这在2020年可能相对罕见，“我们倾向于2020年较难出现类似行情”。但另一方面，部分估值较低的行业，例如银行、地产、家电等，在经济不出现系统性风险的前提下，可能也会迎来业绩与估值的双击行情。因此，他将仍旧以消费、科技、金融、地产和医药为投资主线，以企业的业绩增长为主要的投资收益来源。“A股全面出现牛市，还需要等待下一波5G科技浪潮的到来。”但斌强调说。

2020年较难出现2019年类似行情

5G浪潮的到来或将催生“全面牛市”

《红周刊》：今年全年最重要的话题就是中 美在上周五就第一阶段经贸协议文本达成一致，您对此有何评价？

但斌：中 美贸易 摩擦演变至今，关系到的不只是外贸出口的问题，还包括了技术进口，中概股投资环境及香 港稳定的众多问题，虽然众多企业以中国内需为支撑，但全球经济一体化牵一发而动全身，中 美贸易纠纷对实体经济的冲击仍是未知数。第一阶段贸易协议的达成，对实体经济、市场预期与信心都是正面的支撑，企业需求端的持续稳定是我们投资的最强的背书和信心来源。

《红周刊》：2019年A股总体呈现出“结构牛”的走势。在您看来，这种“结构牛”行情在2020年是否将得以持续？

但斌：我们观察到，2019年上涨的主要行业里，包括白酒、家电、电子、通讯、医药、非银金融等，主要的驱动力还是在于估值方面的提升。2018年末极度悲观的预期，在2019年演化成估值的恢复和上涨，这在2020年可能相对罕见，我们倾向于2020年较难出现类似行情。

《红周刊》：从市场整体估值角度来看，当前的A股在全球范围内是否仍称得上是值得投资的“估值洼地”？

但斌：我国上证指数的估值受到银行板块的影响，估值较低，若以全A股PE(TTM)的中位数来看，当前的估值应该在25倍以上，实际上属于较为合理的水平，虽然对比我国历史上动辄高达三、四十倍以上的估值已经便宜了很多。实际上，我国当前许多优质的龙头企业，估值已经是中等偏上，甚至达到了历史估值的顶部；而估值较低的企业却面临着经营竞争力下滑，产业结构变迁，甚至债务危机等诸多问题。A股全面出现牛市，还需要等待下一波5G带来的科技浪潮的到来。

《红周刊》：2019年是外资入场的大年，不少先觉海外资金已经在A股捷足先登，您怎么看外资的投资策略与方法？

但斌：在我们全球投资的15年岁月里，实际上海外或国内市场，都可以用价值的思路来投资，盈利的根本来源还是企业盈利能力的逐步提升。外资的进入，对我国改善投资者结构，对于稳定“价值投资”风格，促进上市公司优胜劣汰和长牛发展，以及金融支撑实体都是正面的支撑。国内的投资者2019年最大的转变，应该说是很多人开始践行价值投资的方法，也获得了相当不错的收益。从企业5-10年长期的盈利能力出发去思考投资，应该是我国投资人逐渐应该适应和学习的思路和投资态度。

消费股持续估值溢价可能是大势所趋

5G带来的消费场景想象空间非常大

《红周刊》：消费和科技是2019年市场的两大主线，这两大主线还在演绎当中吗？

但斌：消费升级是中国经济由投资和出口拉动转向内需拉动最主要微观表现，许多消费行业的龙头企业经过2017年以来的上涨，已经充分由估值折价到目前的估值溢价阶段。

2019年因为5G的建设浪潮，带来了局部许多企业的出色表现，但5G的蓝图还未展开，场景还未落地，我们认为未来5年，5G带来的消费场景会带来许许多多的投资机会，这不仅是科技硬件领域，还包括互联网服务，以及对消费行业各领域的改革和改造。想象空间非常大，但目前我们还看不清楚具体的场景会朝何处演变，例如云计算、云游戏、物联网、消费渠道数字化改革等等。我们可能可以看到在每个行业的龙头，都会迎来网络化之后，数字化、云端化的变革，因此带来龙头地位的逐步提升和市场需求的多样化，投资的前景一片光明。

《红周刊》：您提到，目前“核心资产”类公司已经有一部分站在了历史估值区间的高位。您认为中国核心资产类公司，例如消费股未来估值是否存在进一步溢价的空间？您的理由是什么？

但斌：有可能。中国的消费领域坐拥全球1/5的人口基数，消费升级的趋势还在持续，科技带来的消费便利性全球第一，从资产属性来讲，外资会对我国的人口相关领域情有独钟是显而易见的。估值的高低来自于三个方面，利润的稳定性、增长率以及无风险利率水平。中国消费行业的稳定性以及成长率无疑是全球第一的，而全球另一个大趋势是利率趋0，甚至出现负利率，在这种环境变化下，在中国金融开放下，消费股票持续估值溢价可能是大势所趋。

《红周刊》：是否可以说，A股消费股行情演绎还远未结束？

但斌：我国正从优质企业，尤其是大蓝筹的估值折价到估值溢价的过程，估值的增长带动了2017年和2019年的结构性行情。但美国的长牛走势背后更多是靠着盈利增长的趋势推动的，我国许多行业的优质企业，所处行业的天花板和集中度都未到头，我们认为行情的演绎未来可能由估值带来波动，但大趋势还未演绎完。

《红周刊》：2020年除了消费和科技两条主线，您认为还有哪些值得关注的投资机会？

但斌：部分估值较低的行业，例如银行、地产、家电等，在经济不出现系统性风险的前提下，可能也会迎来业绩与估值的双击行情。我们仍旧以消费、科技、金融、地产和医药为投资主线，以企业的业绩增长为主要的投资收益来源。