监管趋严压缩通道业务基金子公司告别制度红利

本月初权威人士第三次对中国经济表态后，“降杠杆，控风险”的主基调正在一步步落实。

日前，监管层下发《证券投资基金管理公司子公司管理规定》（下称《管理规定》）、《基金管理公司特定客户资产管理子公司风控指标指引》和《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》，要求各类资管计划大幅降杠杆且提高其设立门槛和监管力度。

经济观察报获悉，上述《管理规定》的出台使得基金子公司资产端优势将减弱，通道类业务空间或被压缩，或引导基金子公司回归资管业务的本源，由被动的通道业务转向主动的资产管理。

事实上，基金子公司已经感受到不断趋严的监管政策，一些公司开始减少通道业务的比重，发展新的业务类型。据了解，不少基金子公司都将注意力集中在了小贷资产、券商两融资产两大板块的资产证券化业务。

在提高门槛的新规之下，根据银河证券基金研究中心统计，截至2016年一季度末，105家公募基金中，有60家公募基金的非货币基金公募规模没有达到上述《管理规定》的标准。华泰证券首席分析师罗毅指出，目前市场超过半数基金公司未达到监管层设立标准，未来基金子公司的设立节奏或放缓，存量基金子公司的牌照价值提升。

按照监管要求，基金子公司风险资本与净资本比例将与信托一致，大部分基金子公司面临资金补充需求。曾经让许多基金子公司赚了第一桶金的通道业务将被大打折扣，野蛮生长四年的基金子公司将在不断收紧的监管中走向精耕细作。

自2012年11月1日证监会允许基金管理公司设立销售子公司和特定客户资产管理业务子公司以来，基金子公司发展较快。截至2016年3月底，79家基金管理公司设立了专户子公司，管理资产规模9.84万亿元。

野蛮成长的背后是基金子公司风险在积聚。目前相关规定和指引已在适当范围征求意见，证监会称将尽快发布实施。

监管升级

近期监管的升级与基金子公司风险事件频发有关。

日前，市场曝出金鹰基金子公司深圳前海金鹰资管旗下“前海金鹰?宝马天津5S店”专项资管计划，出现违约兑付的状况，投资者正在展开维权。

此前，监管已开始对专户子公司进行业务评估和风险排查。证监会在5月20日的新闻发布会上表示，多数子公司能够坚持本业、规范经营。但少数专户子公司风险隐患较大，表现在：偏离本业，大量开展“通道业务”，产品结构相互嵌套；无视自身人力资源特点和管控能力，盲目拓展高风险业务；风险控制、合规管理薄弱，激励机制短期化；资本约束机制缺失，资本金与资产规模不匹配，盲目扩大业务规模；组织架构混乱，无序扩张。

行业的现状让监管思路也从鼓励创新转向收紧。

起初，证监会对基金特定客户资产管理业务采取适度监管方式。2013年时，基金子公司还没有盲目扩大规模，也没有随意承接项目。但是监管已经注意到，基金子公司业务主要涉及实体资产投资，受宏观经济和行业波动影响，存在个别项目违约兑付风险。2014年，部分子公司出现违规问题和产品兑付问题。

2015年12月，证监会组织部分派出机构对25家证券期货经营机构进行了年度专项现场调查。其中，有三家基金子公司有违规情况。证监会通报称，拟对民生加银资产管理有限公司等3家基金子公司采取责令改正并暂停特定客户资产管理计划备案3个月的行政监管措施。

刚性兑付的逐渐打破，让基金子公司资产管理计划暴露风险。而子公司造成损失后将直接影响基金公司经营稳定性。基金业协会或将对基金子公司的设立门槛抬高，并引入净资本指标作为行业性的风控指标。

最新的监管意见提高了子公司的设立门槛。过去，基金子公司设立门槛仅要求注册资本大于2000万。此次下发的三项监管办法新设了三重的设立门槛。首先，基金管理公司成立需满两年，其次基金管理公司管理的非货币公募产品要大于200亿。最后，基金管理公司净资产要大于6亿。

此次监管还明确了以净资本为核心的风控体系，要求基金子公司建立净资本监管体系。《风控指引》指出，基金子公司应当根据不同资产的特点和风险状况，按照本指引规定的风险资产扣减比例对净资产进行调整，提出以净资本为核心四大风险控制指标，净资本不得低于1亿元人民币、调整后的净资本不得低于各项风险资本之和的100%、净资本不得低于净资产的40%、净资产不得低于负债的20%等。

对于净资本不符合相关要求的最晚应于今年年底前达标。同时要求专户子公司应当按照管理费收入的10%计提风险准备金，风险准备金达到子公司所管理资产规模净值的1%时可不再计提。《管理规定》中对专户子公司净资本要求作用于存量子公司，要求基金子公司在2016年12月31日前达标。

降杠杆

本次监管文件被认为是5月9日权威人士文章之后的续集。

国信证券分析师陈福认为，在经济“降杠杆、控风险”的主基调下，基金子公司大体量资产的杠杆、投向、资产质量均不够透明，促成了监管层此次核心目的在于降杠杆、控风险的监管升级。

基金子公司过往主要业务为融资业务，为银行、信托、券商以及上市公司等提供信贷投放、股权融资等业务的渠道。陈福指出，因为此前监管较为宽松，难以了解基金资产的具体投向（透明度较低），但是可以肯定的是如此大体量的资产且产品多为利率型多半是以信贷资产的形式投放出去。而对接的资金大概率为银行、信托等“金主”(银行系基金子公司规模排名非常靠前也能从侧面有所反映)，本质上是其信贷资产的出表或表外配置。此次加码基金子公司监管，意在严控表外风险。

除了基金子公司，其他资管机构也面临着降杠杆的压力。《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则（修订版征求意见稿）》加强了多项条款监管边界，严控资管杠杆上限。对于券商、期货资管产品，此次出台的政策明显收紧了杠杆倍数。

2015年3月征求意见稿中对于分级资产管理计划杠杆倍数要求是不得超过10倍，此次修订为股票类、混合类资管计划杠杆倍数不超过1倍，管理符合规定的员工持股计划设立股票类资管计划杠杆倍数不超过2倍，期货类、固定收益类、非标类资管计划杠杆倍数不超过3倍，其他类资管计划杠杆倍数不超过2倍。此外，上述产品不得变相投资于结构化产品。通过穿透检查，结构化资管计划嵌套投资其他结构化金融产品的也不被允许；集合（一对多）资产管理计划的总资产超出净资产的140%也被严格限制。

部分投资者担心监管新规之下，基金子公司降杠杆会引发债券被抛售，造成债市调整。

根据2014年基金业年报，2014年底子公司特定客户资产管理业务产品主要投向非标市场，投向交易所、银行间市场的占比仅9.7%。国信证券分析师董德志认为，估计基金子公司持债规模6000亿左右，持债比例在整体债市占比较低。同时，仅从某一投资者需求的角度来判断市场的方向往往并不全面。比如2015年8月，人民币贬值预期强烈，海外机构投资者也的确抛售了国内债券，但是公布的7月经济和金融数据明显转弱，债市获得基本面支撑，最终收益率仍下行。因为，在未来基本面对债市仍形成有利支撑时，这类消息带来的市场调整正是加仓的时机。