差异化政策红利待解 分层落定公私募或同进场

市场期待许久的分层方案最终版在5月行将结束时公布，与此同时分层制度正式实施的时间也确定在6月27日，新三板市场长达数月的政策真空期宣告结束。

刚刚过去的这个周末，在新三板市场各方一片欢腾的同时，也不乏冷静的市场观察者。

中信证券一位分公司新三板项目的负责人便向21世纪经济报道记者表示，周五公布的方案仅仅是一个框架，不能算作真正的利好，今年下半年乃至未来几年内配套政策能够如期落实才是这个市场真正的利好。

差异化政策红利

6月27日，分层制度将正式实施，从此之后新三板市场将进入基础层和创新层的二元分层局面。相关政策的供给也将进入差异化时代。

毫无疑问，在一定程度上创新层会优先享有政策红利。

全国股转系统在发布分层征求意见稿时就表示，创新层市场将以提高市场效率为核心持续推进制度创新，优先进行融资制度、交易制度的创新试点。

此外，还将对创新层挂牌公司建立一次审批、分期实施的储架发行制度和挂牌公司股东大会一次审议、董事会分期实施的授权发行机制，加强融资定价指导、限售管理和募集资金使用的管理；探索并购贷款和并购基金的可行性。

5月28日的金融街论坛上，全国股转系统副总经理高振营则讲到，分层并不是简单的分为好与坏，优与次，目的是为了处于不同发展阶段和具有不同市场需求的挂牌公司提供与之相适应的资本市场的平台，无论是创新层还是基础层的挂牌公司，我们都会提供跟他需要发展阶段相适应的资本市场服务。

除了差异化的政策供给，新三板整体市场还等待着更多的政策红利。

申万宏源新三板首席分析师李筱璇便指出，年内主要还是在制度优化与改善方面。

她讲到：“制度优化主要是三个方面，一个是在供给；二是在需求；第三是在系统平台或现行制度基础上进行深度挖潜。”

首先是供给端，李筱璇表示可以期待新增股东人数35人限制的放开，特别是在分层之后针对创新层的公司，比如挂牌同时定增的这个环节上可能会参照类似于IPO的制度流程。35人放开更关键的意义在于新三板能否从非公开发行走向公开发行，短期恐怕还不现实，因为这是法律地位上的改变，不过这可能是未来在法律层面、在基础制度层面最根本的突破。

而需求端，她进一步表示需要多元化的机构投资者带来不同的预期，不同的市场预期才能够在市场中反映不同的买卖决策，才能使流动性活跃起来。所以我们一直都倡导把不同类型、不同风险偏好的投资者引入进来。

公私募齐进场

对新三板参与者来说，流动性是大家关心最多的一项问题。而此前分层方案迟迟未出也将二级市场的情绪逼至冰点。

如今新三板分层方案最终落地，一些市场人士也认为后续流动性改善的问题应被提上日程。

正如李筱璇所说，多元投资者有望使流动性活跃起来，新三板市场应该鼓励多元投资者入场。事实上，股转系统已经开始行动。

首当其冲的便是上周五与分层一同公布的开展私募机构做市试点。

民生证券研究院执行院长管清友便指出，目前中国内地获得券商牌照的只有100多家，而从事新三板做市业务的券商只有85家。做市券商的垄断地位直接导致了新三板做市制度的异化，包括做市商拿票价格、拿票形式、撮合交易等，给市场正常运行带来一定风险，最终影响市场流动性。

中信证券胡雅丽团队则指出，推进新三板改革的储备政策不少，在此时点，监管层选择开展私募基金参与新三板做市试点，意味监管层试图改变做市商供给数量跟不上市场扩容节奏的格局。

而分层落定后，破局流动性的另一方面，便是引入公募基金。

按照2015年11月证监会发布的《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》部署，未来将引导公募基金投资新三板。

然而业内对于新三板市场“先有流动性，还是先有公募基金入市”一直存在“蛋与鸡之争”。有私募人士表示，分层落地虽不能直接指向公募基金入市，但无论从提高直接融资比重的要求来看，还是从A股注册制和战略新兴板的延缓等背景条件来看，抑或立足新三板市场本身加强对市场各参与主体的监管和规范化的趋势，增量资金进入新三板正在迎来越来越好的机会。

如今分层机制将正式实施更加给公募基金入场创造了良好的条件。

中科沃土的董事长朱为绎便表示：“分层后有利于长期资金(特别是公募基金)入市，对公募来说，2个亿资金是最低募集规模，考虑到流动性和估值以及投资效率，不可能像PE那样花大量时间去企业现场调研，只能投资经市场筛选的创新层企业。分层也有利于下一步投资者门槛的降低，通过不同层级实施不同的门槛，确保创新层或优选层的投资者门槛能比照A股。”

而据21世纪经济报道的记者了解，已经有一些公募基金准备好了未来适合投向新三板的公募产品，只待有关指引发布，就将上报证监会申请。