国海富兰克林基金徐荔蓉：全球资金对中国的配置刚刚开始

大约六七年前读科幻小说《三体》时，最为震撼的是作者用形象的语言描述高维度生物与低维度生物的关系：比人类更高维的生物观察人类这种三维动物，正如人类观察在二维平面上爬行的蚂蚁一般；低维度生物所做的各种努力和创举，在高维度生物看来几乎毫无意义，而低维度生物也难以理解高维度生物的世界。

回到投资世界，不同的投资者有着不同的投资理念、投资期限，在投资行为上也千差万别，投资水平高下断然不合适用“高低维度”来类比，但投资思路的差异之大，可能也不亚于不同维度生物的差异，所以，理解不同投资者特别是新增投资者的投资思路，对于制定投资策略就十分关键。

A股市场的投资者类型从投资期限看可以粗略地分为偏中长线投资者(以社保资金和保险公司底仓及部分产业投资者为代表)、中期投资者(以公募基金、私募基金和大部分保险账户为代表)、短线投资者(以民间游资为代表)。而以QFII为代表的国外资金虽然很早就进入了A股市场，但投资方向并不集中，同时很多也采取了本土化策略(如聘请本土基金经理等)，并未体现出与本土投资者非常显著的差别。

不过，从2014年开始的沪港通机制带来了变化。从沪港通机制开通至今，虽然净流入余额远低于已发放的QFII额度，但其近两年的影响巨大。部分原因是以沪港通形式投资中国的海外资金中，大部分对中国市场特别是A股市场较为陌生，其投资期限相对于国内投资者来说是长期投资者，采取了相对集中持有优质龙头公司的策略。这就使得部分非常优质的龙头公司的长期持有者比例不断上升，估值中枢逐步抬升，部分公司的估值远超历史最高估值。对国内很多长期投资这些公司的机构投资者来说，这一现象超出历史经验，似乎只能用泡沫来解释。

可以预见，2018年海外投资者对国内市场的参与将更加深入，对市场的影响也会日益深化，了解他们的投资逻辑，对于国内的投资者而言，也有非常重要的意义。

事实上，这种情况并非“中国特色”，在很多新兴市场逐步开放的过程中都上演过类似的剧本。全球投资者如美国的全球基金的基金经理，其投资在某单一国家的比例其实在投资组合中是不高的，从投入产出比等各种角度，都决定了他们必然会选择长期看确定性发展更高的龙头公司，即使付出很高的代价(估值贵)，但随着时间的推移，获取超额收益的概率仍然是非常高的，而且历史的经验也证明了这一点。

展望未来，我们认为，中国的资本市场仍然被全球投资者显著低估，全球资金对中国的配置才刚刚开始，挖掘更多具备核心竞争力和持续成长性的细分行业龙头公司，是我们作为机构投资者的重要方向。