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安信基金:低换手高收益的背后 追求深度的股票价值判断

2018-04-12 09:06:44 来源:中国基金报
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从学霸到专家,有才华还特别努力,安信基金总经理助理、研究总监陈一峰就是这样的明星基金经理。入行十年,凭借专业能力和顶尖的长期投资业绩一步一个脚印将自己的产品带到顶尖排名(明星产品安信价值截至去年底的三年期排居同类第一),将行业重磅奖项金牛奖、明星基金奖和金基金奖全部收入囊中,还荣获了公募基金20年最佳回报股票型基金和三年期持续优胜股票型金牛基金等重量级奖项。

优秀是一种习惯。在安信基金,陈一峰被称为出差狂人,每年调研的次数高达100-150场次,对于一些行业基本面变化较快的公司,年均调研次数达到4-10次。“只有开展科学有序的调研,真正把握公司,在市场上达到前20%的认知,才能获得明白的收益。”

陈一峰的优势也正在于自下而上基本面选股,对上市公司研究的深度和广度是他一直以来的坚持。走精研个股的路线可谓“聪明人下苦功”,成功不易,但长期业绩会有很好的稳定性,会形成坚实的竞争壁垒。

“学霸”的投资路:牛市大幅跑赢,熊市领先同类

在陈一峰管理安信价值精选近4年的时间里,A股市场经历了股价的大幅波动和风格的剧烈变化,但安信价值精选在过去3个完整年度中都录得了正收益,且大幅跑赢业绩比较基准和大盘表现。根据银河证券数据,这只明星基金截至去年底的近三年回报高居同类第一,成立以来年化收益超过30%,被银河证券、海通证券、晨星、济安金信评为三年期五星评级。

从学生时代开始,陈一峰就是大家眼中的“学霸”。由于对投资很感兴趣,毕业以后,陈一峰就加入金融行业,2008年的时候加入国泰君安的资管部,从最基础的研究做起,开启了自己的投资生涯。

“早年研究员的经历帮助我做好自上而下的基本面分析,准确估量公司价值,从而找到管理投资组合的方法。”陈一峰做过很多行业的研究员,从最早的保险、地产等周期性行业,到软件、传媒等TMT行业他都有深入的研究,这也为他后期投资的深度和广度打下了坚实的基础。

陈一峰打趣说自己“动作慢”,而这也是他在投资中的一种坚持。在陈一峰看来,想要真正从一个生意的角度去看一家公司,时间要以年为单位,要关注最根本的东西。

回到具体的操作上,我们很容易发现,陈一峰的换手率相对较低,一直小于市场平均的40%。

安信价值精选是陈一峰管理的第一只公募基金产品,产品刚一成立,就遇到了A股一波迅猛的牛市,虽然建仓期仓位不足,但从2014年4月份开始一直到2015年牛市顶部的时候,陈一峰管理的产品仍获得了翻倍的收益,可谓“得心应手”。

但市场总是风云莫测,对于陈一峰而言,2015年下半年随之而来的前所未有的猛烈下跌就是他投资生涯中的必须面临的一场大考。

“在市场下跌的时候,对真正好的股票进行准确的判断和及时的配置才是关键。”在当时,陈一峰高度关注影响股价走势的两个核心因素,第一是公司的成长和成长健康的情况,第二是估值与流动性的情况。

在他看来,只要对诸如汇率、利率水平变动以及各大板块的波动和增速有大致的预计,后面的主要工作就是预判可能出现的验证因素和大体的局面,并适当应对。

由于注重基本面和估值,在股市近乎腰斩的背景之下,安信价值精选仅轻微下跌,表现在同类产品中稳居前10%,在大盘下跌14.45%的2016年,陈一峰管理的安信价值精选和安信消费医药分别实现了8.49%和7.18%的收益,均超越大盘20多个百分点。

在随后市场的反弹中,陈一峰也抢得先机,表现不俗。2017年安信价值精选录得了38.60%的收益率,安信消费医药录得了39.29%的收益,全部高居同类前10%。两只产品均追求风险调整后的收益,夏普比率名列前茅。

穿越牛熊,实力过人。回顾过去三年多的操作,陈一峰认为,自己最为骄傲的,就是无论市场如何变化,他始终没有偏离理念,在价值投资的大方向上的坚守,才是最关键的因素。

陈一峰的调研体系:逻辑分析,分门别类

在陈一峰的投资系统之中,观察一只股票有两个阶段。第一个是第一眼的挖掘阶段,第二个是对于它的控制后续跟踪的阶段。

“第一个阶段确实需要跨行业的领悟、市场认知、长时间的市场磨炼、对各种信息源的整合。第二个阶段后续的跟踪以及部门控制,是影响力很大也非常重要的一个环节。”陈一峰说。

因此,调研是陈一峰工作中相当重要的一部分。“只有开展科学有序的调研,真正把握公司,在市场上达到前20%,甚至前5%的认知,才能获得明白的收益。”陈一峰指出。

他的调研过程也相当扎实,他认为逻辑分析和实地调研要进行有机结合,并总结出了三个方面的要素。

第一,研究过程要彻底。即不仅对个案进行调研,还要连同公司内部重点部门、竞争对手、产业链上下游的公司一并调研。

第二,逻辑分析要全面。即从产业、企业等多个角度分析公司,包括行业的盈利模式、产业链状态、产品与客户特点,企业的历史表现、竞争战略及竞争优势等。

第三,调研与分析要注意公司重点的不同。在分析公司时,将公司分为经济学视角的公司和管理学视角两类,一类是财务分析、供求关系、整体把握比较重要的,另一类是行业变化很快的,公司经常需要做出重大决定,管理差异能形成很大的差异化的。

对话陈一峰:A股仍是价值投资的好时机,坚持选择便宜的好公司

《陆家嘴》:2017年是“价值投资”大行其道的一年,你是怎么看价值投资的?

陈一峰:有消极的解释认为,中国股市不存在真正值得长线投资的上市公司,投机是中国股市的主旋律。但作为基金经理,我的想法就是市场作为一个整体,长期只能赚企业利润增长,价值实现的钱。题材与资金博弈的纸面财富,在长期来看只能是一种“熵”——贡献了市场热度,贡献了税费,减少了价值。我认为不能随波逐流充当题材炒作、跟风的牺牲者,而应该坚持价值投资,多些理性,尊重常识,理解市场先生的运行规律,利用市场的不理智买到更有性价比的股票,或者说是平时买不到的便宜股票,最终做“受迫性交易的对手方”。

现实角度来看,经历了2016年各行业收益的均值回归,2017年优秀股票的行业集中度会变得较弱。我们认为无论是狭义的成长股还是周期股内部,好公司和一般公司还远远没有区分开来,市场有效性仍然比较弱,仍然是价值投资的好时机。

《陆家嘴》:你最欣赏的投资人或者对你影响最大的投资人是谁?

陈一峰:巴菲特和段永平先生对做生意和投资本质的理解是非常深刻的。另外我还想到了一本书,叫做《思考的快与慢》,讲人的反射脑和思想脑的区别。投资毕竟是人做的决定,除了对生意和投资的理解外,对于人本身进行一定的行为金融学的分析也是非常有趣的。

《陆家嘴》:2017年,以“漂亮50”为代表的蓝筹股、白马股行情掀开了A股市场的一波结构化牛市行情,进入2018年之后,“创蓝筹”开始出现启动的迹象,你认为市场是否会出现风格转换?未来最大的投资机会在哪里?

陈一峰:首先,蓝筹股和中小创此消彼长,两者的估值鸿沟有收敛趋势,可能要逐步接近平衡。

然而蓝筹股、中小创这两个板块内部仍然分化极大。就目前情况来看,无论是大小股票都需要精挑细选。公司未来一段时间(短则一两个季度,长则一两年)的ROE(净资产收益率)的提升能力是观察的重点。具体来谈,就是看去产能过程中,产能去化到了什么程度。如果还有可能加库存甚至加产能的话,还有多大的空间。总的来说,无论投资蓝筹股还是中小创,主要还是看谁有更好和更坚实的增长和未来,注意股票的增速和内在逻辑,坚持选择便宜的好公司。

我们认为相比下方波动率、回撤频度很低的2017年,2018年市场波动率会显著变大,但精选个股仍有望获得较为可观的收益。我们持续跟踪的优秀公司从估值和成长性的角度看基本都处于可选范围内,放在1至3年的维度观察有比较好的性价比。

《陆家嘴》:能否跟我们分享一下你近期比较关注的一些行业和机会?

陈一峰:我们不会从中观出发去先选择某一个行业。在我看来,能看懂,能给出好的安全边际,都可以是很好的投资。也只有看懂了,才能对估值有正确的判断。在选股方面,我们挖掘“便宜的好公司”这个原则不变。只要自下而上从基本面和估值的角度去考虑问题,正确的配置会自然实现,在后期概括分析阶段再来看行业即可。当然,在估值的时候,也要注意到各行业都有自己不同的估值规律和成长状态。现在我们发现投资机会的行业分布挺广泛的。

未来几十年,工程师红利、产业集群优势、庞大市场的优势仍然是中国重要的优势。外在的压力也是推动力之一,促使中国走向高附加值制造,消费也同时升级,这两个大的领域会诞生无数十倍股。汽车、机械、化工、电子的世界影响力将不断增强,部分劳动密集型的产业可能向外转移,部分更加开放的国内产业竞争可能加剧。泛义的消费——可选消费、必须消费、医药、传媒等都将面临产业细化以及升级带来的巨大的投资机会。

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