博时基金李睿：等到流动性风险的充分释放

从长期来看,潜在经济增速下行的趋势依然没有被改变。

博时基金固定收益总部研究员李睿表示,川普当选以来,市场过度夸大了财政刺激所可能带来的效果。

事实上,财政刺激既无法改变人口的趋势,也无法带来的新的技术突破,它只能通过政府加杠杆来推动短期的经济增长,无法扭转潜在经济增速的长期下行趋势。当前全球经济依然处于债务周期末端,从中长期看,我们无法通过债务的扩张(政府加杠杆)来解决负债过多的问题。事实上,政府加杠杆会进一步加剧债务的存续压力,最终倒逼政府放松流动性。川普的“宽财政+紧货币”组合,存在天然的不自洽性。当前市场对于“宽财政”和“全球复苏”的预期打得过满,市场存在超调的可能。在潜在经济增速下行趋势不改的情形下,我们依旧对债市维持长期看好的观点。

从中期来看,利率的突破式下行,需要政府在政策上放弃对实际增速的诉求,破而后立,在破局之前,政府政策将继续在“稳增长”和“控杠杆”之间摇摆。

利率也将在震荡中蓄势,有交易性机会,但缺乏大的趋势性机会。当前经济虽然已出现了一定的转好迹象,但复苏的基础并不牢固,企业盈利的复苏较多的依赖于供给侧改革带来的价格上涨,其可持续性较差。博时基金认为,无论是供给侧改革还是财政刺激,均无法扭转潜在经济增速的下行趋势,旨在短期提升实际增速的政策,必将带来潜在经济增速缺口的撕裂,带来短期的通胀压力和流动性冲击,进而带来利率的上行压力;而随着实际增速向潜在经济增速的收敛,利率又会有下行的动力。因此从中期来看,利率将继续处于震荡蓄势状态。

从短期来看,当前债券收益率的上行主要源自于流动性冲击,与基本面相关性较弱。

从基本面上看,由于实际增速和潜在增速的差距并不算太大,潜在增速缺口收敛不太明显。本轮调整之前海内外的债券收益率都创了新低,很难用基本面来解释。本轮调整的触发点,也并非是经济数据超预期,而是央行加强MPA考核,政策重心从稳增长转向金融去杠杆所致。短期债市收益率的企稳,主要取决于流动性冲击影响的消退。目前债市情绪已处于较为悲观的状态,市场过度强调了流动性和金融去杠杆等利空因素,国债期货也在悲观情绪的冲击下,目前已处于深度贴水状态,这种深度贴水状态很难用基本面来解释。

李睿认为随着债券静态收益率的抬高,债市拥有了更高的配置价值。首先,在当前收益率水平下,债券相对银行贷款已具备了一定的性价比,银行或会有更大的激励配置债券,配置盘的逐步入场会带来利率的下行动力;其次,市场或高估了基本面复苏的可持续性;再次,当前市场对流动性状况已过度悲观,随着市场流动性风险的释放完毕,债市收益率或又将重回下行轨道。