上银基金：云消雾散，轮胎企业业绩是否有望回温?

近期市场回顾

国内利率债市场方面，进入7月，央行逆回购一度缩量至30亿元，银行间流动性依旧维持宽松，叠加疫情反复，市场多头情绪有所回暖，各期限利率债收益率均呈下行趋势。具体来看，截至7月20日收盘，(1)国债方面，1Y-7Y国债收益率当月下行8-9BP不等；10Y国债收益率当月下行5BP，收于2.77%。(2)政金债方面，1Y期政金债收益率当月下行2-3BP不等；3-7Y期政金债收益率当月下行6-9BP不等；10Y政金债收益率当月下行3-4BP不等，其中10Y国开债收于3.02%。

信用债市场方面，7月以来信用债收益率全部下行，表现优于利率债。其中短端信用利差收窄幅度更大，目前短久期品种收益率和信用利差已处于年内绝对低位，但期限利差仍较高。

转债市场方面，7月股票市场整体有所调整，截至7月19日，其中wind全A下跌2.1%，上证指数下跌3.51%，创业板下跌2.1%。分行业看，7月各板块表现分化，公用环保、汽车、储能及一些中游制造行业表现较为突出，基本面景气+成长风格助推，下游消费在疫情点状爆发的背景下表现较弱，金融地产也受断 贷潮影响下跌较多。7月转债整体下跌幅度明显小于正股，转股溢价率有所提升。低价转债因为较高溢价率更贴近债性，股市回调时相对抗跌，中高价偏成长转债整体表现分化。

海外市场方面，7月欧美CPI数据再创新高，市场一度预期美联储将加息100BP，对经济衰退的担忧加剧，随着多位联储官员纷纷表态支持加息75BP，市场情绪有所修复，受此影响美股止跌回升，美债收益率小幅上行。截至7月19日收盘，纳指当月累计上涨6.21%，标普500指数当月累计上涨4%，道琼斯指数当月累计上涨3.42%；10Y美债收益率上行3BP至3.01%，1Y美债收益率则受加息影响从2.8%上行至3.18%。油价方面，受衰退预期影响油价在月中一度跌破100美元/桶，随着衰退预期修复叠加美元指数回落，油价跌幅收窄，截至7月19日收盘，布伦特原油收于107.35美元/桶，当月下跌6.5%；WTI原油价格下跌1.46%至104.22美元/桶。

后市展望

从经济基本面来看， 6月经济数据显示制造业生产修复加快，消费数据大幅好转，地产销售回暖，投资、开工等数据仍然低迷，就业压力依然较大，城镇调查失业率下降0.4%至5.5%，16-24岁人口失业率再创新高至19.3%。目前经济已再次步入修复通道，随着政策力度加大、政府支出加快，后续修复进度有望进一步提升。但当前数据仍存在隐忧：一是地产销售数据反复，地产投资等数据仍然低迷；二是在高失业率的影响下，消费恢复的持续性有待观察；三是从行业调研情况来看，基建投资转换为项目施工仍不明显。全年经济增长目标有一定压力，但目前政策态度是努力实现不放弃，在高失业率的压力下，下半年依然要全力发展经济，因此偏宽松的货币政策将持续更长时间，债市将维持窄幅震荡格局。

债券市场方面，监管频繁出台宽信用、稳增长政策，预计短期信用环境维持宽松，且在充裕的流动性支持下，信用债票息策略可能仍相对占优。久期方面，目前短端信用债收益率和信用利差处于年内和历史低位，性价比大幅下滑，但期限利差尚在较高水平，因此可以在城投和基本面较稳定板块适度拉长久期。城投债方面，虽然某西南地区城投的银行、非标债务展期，但对城投债整体影响不大，当前城投债政策环境较好，票息策略下城投择券思路如下：①优先配置经济财力较好的区县级公益性中小平台；②投资政策支持明确、偿债压力高峰进入尾声或已度过、市场信心好转的区域；③有强担保的弱资质平台；④强区县的转售机会。产业债方面，近期个别区域房贷断供风险发酵，居民对期房的信任度下降，影响房地产销量，进而导致地产景气度修复慢，因此建议对房地产债保持谨慎，可在控制估值风险的前提下，考虑介入财务和经营稳健的地方国有或头部优质民营房企。

权益市场方面，站在当前时点，大部分行业估值底部及盈利底形成，但此轮反弹过快，基本面修复及新能源高景气预期持续在短期内实现，基本面修复已达成一致性预期，近期疫情再度点状爆发叠加地产出现风波，消费和地产的修复阻力增大，经济可能仍将呈现弱修复态势。股市修复到目前高度，预计后续可能小幅调整或盘整，中报临近，疫情扰动会影响相关企业盈利的兑现，缺乏Beta机会。但个股活跃度大幅上升，流动性宽松背景下市场风险偏好仍不低，结构性机会仍存在。方向选择上，相对更看好盈利修复的中游制造、景气新能源、复苏中的消费服务等板块，建议对上游资源板块持略偏谨慎态度。

热点关注：下半年轮胎企业业绩有望回温吗?

行业基本面:三大优势助力国内公司长期前景向好

1.市场规模大，存量市场上海外企业占主导：轮胎行业有1669亿美元市场空间，整体规模较大。其中，国际轮胎龙头企业占比15%，而国内龙头轮胎企业仅占1.7%，市场存量规模上海外主导。当前，轮胎行业的高速增长期基本上已经过去，进入了平稳发展时期，行业将更看重产品品质和品牌，国内品牌的发展将进入快车道；

2.成本优势 + 整车厂自主崛起趋势，国内企业开始发力：商用车胎比拼成本，国内轮胎企业凭借低成本优势目前已占领了大部分商用车胎市场；乘用车胎市场比拼品牌和渠道，这个领域国内轮胎企业积累还不够，因此主要市场份额依旧被海外轮胎企业占据。不过，现阶段国内轮胎企业也在不断发力产品品质、主机厂配套、渠道和品牌建设，在这一领域有弯道超车的可能，当前，海外企业逐渐开始放弃中低端生产线。

3.兼具消费属性 + 制造属性：轮胎消费结构中，乘用车胎：商用车胎=8：2；轮胎销售结构中，替换胎：配套胎=7：3。因此，轮胎具有消费属性，但品质及品牌认可度更依赖于配套市场。

中短期看，多因素交替影响，有望困境反转

1.海运费开始高位下行：2020年和2021年，受出口高增+疫情影响港口运输，海运费创历史新高，国内企业轮胎出口费用高增。疫情下非常态运费不可持续，海运高额利润引发集装箱和船舶供给订单高增，随着疫情管控的放开，运力逐渐恢复，供给端开始增加，需求端出口逐渐有所回落，2021 年下半年以来各航线的集运价格指数已开始下降，港口拥挤程度得以缓和。

2.原材料价格拐点将至，成本压力有望缓解：原材料价格上涨+整车前期需求不佳，导致价格难以传导，毛利率对轮胎公司影响巨大。在轮胎生产中，原材料成本占比超60%，2020、2021年橡胶价格从11000-12000元/吨，上涨至15000元/吨，成本压力大；与此同时，炭黑从2020年低点的5000元/吨涨到2022年一季度的10000元/吨。这些都构成了巨大的毛利率、净利率压力。目前，全球经济有回落趋势，需求下行，主要经济体利率全面上行，大宗商品价格有见顶回落之势。当前，橡胶已经从高位回落到12700元/吨，炭黑9200元/吨左右。全球定价的基本趋势更为明显。原材料价格有望形成反转。

3.汽车复苏有望带动下半年需求好转，原材料价格或可顺利传导：上半年受国内多地疫情扰动，汽车生产销售较差，国内轮胎企业销量不振，原材料价格难以传导。不过，随着疫情好转，汽车行业正走出复苏态势，这也带动了轮胎配套市场的向好。政策方面，下半年阶段性减征部分乘用车购置税600亿元，多地汽车促消费政策也陆续出台。

因此，轮胎行业在接下来或将提升产能利用率，价格传导会更加顺畅，实现盈利上的量价双升。