上银基金一周早知道|超预期降准释放哪些信号？

降准和定向降息：降准时点和规模均超预期，年后财政或再发力

1月24日，央行宣布将于2月5日下调存款准备金0.5个百分点，向市场提供流动性1万亿。与此同时，25日开启定向降息，下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点，从2%下调至1.75%。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7%。本次普降0.5个百分点，幅度时隔2年再度回升，此前4次降幅均为0.25个百分点，叠加MLF超额续作等，合计释放中长期资金近1.2万亿元。

2010年以来，春节前降准并不多见，仅在2015年、2019年与2020年发生。其中，2020年出于抗疫目的，2019年为了置换当时到期的MLF，而在2015年，降准还是央行投放中长期流动性的主要渠道。因此，结合本月MLF平价超量续作综合来看，此次降准是在流动性整体宽松情形下的一次超额补充，0.5个百分点的单次降准幅度超过了近年来25BP/次的惯常操作，说明此次降准无论是时间还是规模都超出了市场预期。

推测此次降准与定向降息背后的几点考虑：

1、为新一轮政府债发行做准备。去年8月后，政府债的集中发行使得资金面快速收紧。随着MLF的超额投放与政府债发行暂缓，银行间流动性重新充裕，资金价格出现明显回落。但从经济基本面来看，有效需求不足、预期偏弱等问题仍然突出，需要政府进一步发力，扭转需求不足的问题。据媒体披露，近期部分地区开始谋划超长期特别国债项目，支持方向为粮食安全、能源安全、产业链供应链安全、新型城镇化、乡村振兴等领域，规模约1万亿元，预示着新一轮长期建设国债已进入筹划期。此次降准可能是为节后财政再发力做准备。

2、为信贷投放“稳总量、调结构”做准备。作为传统信贷大月，年初银行通常面临较大的流动性压力，今年情况同样如此。一方面，12月央行净投放了3500亿PSL，该工具在支持三大工程的同时，也将通过杠杆效应增加对基础货币的消耗；另一方面，央行新成立信贷市场司，旨在推动信贷资源进入“五大重点领域”。根据潘行长的表述 “下一步，将继续发挥货币政策工具总量和结构双重功能，加强工具创新”，再结合12月PSL天量投放与5000亿的已批额度，推测今年结构性政策工具有重新发力的可能，需要补充银行长期流动性进行支持。

定向降息取代全面降息，主要出于支持重点领域发展的目的，并不代表货币政策进一步宽松。在此次降准落地前，市场对降息的预期明显强于降准，但实际结果是1月政策利率(OMO与MLF)“按兵不动”，降准反而“捷足先登”。在此次宣布降准的同时，央行决定于次日下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点。以定向降息取代全面降息，一方面说明在流动性陷阱的环境下，降息并非当前政策的首选；另一方面，体现出货币政策对特定领域的金融支持。

防通缩是“量松价稳”政策变化的逻辑基础。现代货币政策的首要目标是保持“币值稳定”，当前“低通胀”风险加剧，GDP平减指数连续三个季度录得负值，持续下去，经济恐陷入“债务-通缩螺旋”，“低通胀”将对企业利润、居民收入以及就业等产生负反馈影响。因此，稳定国内价格形势将是今年货币政策的首要目标。

借鉴1998-2000年的治理经验，货币政策并非完成该任务的首要选择，财政政策与产业政策更应该发挥主力作用，货币政策的重心在于防止“信用收缩”。因此，今年中央经济工作会议将货币政策的中介目标调整为“社融与M2增速要与经济增长和价格水平预期目标相匹配”。为达成新目标，数量型工具比价格型工具更加重要。一方面，数量型工具可以打破实体经济利率钝化产生的不利影响，通过对特定领域进行资金支持，改善市场主体收入/盈利预期；另一方面，货币量的增加可能提高市场通胀预期，压低真实利率，实现防通缩的目的。

对于债市而言，一方面，降准释放的万亿流动性保证跨年期间资金面的安全，对短期利率形成支撑；另一方面，债券供给的集中释放或将对长端利率形成压力，收益率曲线有“熊陡”的可能。对于权益而言，降准以及背后透露出的财政动力，有助于改善当前过度悲观的市场预期，但具体效果还需跟踪评估。